1. 前　言

    

   各金融机构、类金融机构、债权人在开展、选择债务融资业务（以下简称“项目”）中，为保障资金的安全，往往需要事先设置增信措施。因此增信措施的有无和强弱，对于各类金融机构、类金融机构在判断项目是否投放、如何投放以及实施项目的决策过程中，起着重要作用。

一般而言，增信措施的情况，对于金融机构、类金融机构来说，会在以下六个方面的决策造成影响：

（一）项目能否投放；

（二）项目的利息（包括但不限于：手续费、融资租赁的租金）；

（三）项目的放款方式（包括：国内信用证、现金、银行承兑汇票）（四）项目的保证金；

（五）项目的交易结构（包括但不限于：增加、调整人保、物保；其他主体债务加入；由其他主体向债权人出具各类信用支持类函证）

（六）项目的其他方面（包括但不限于：违约责任条款的设置、加速到期条款的设置）。

从笔者所任职的企业风控法务部及其他机构行使类似功能、职权的部门（注：各公司、企业、机构依据其自身情况，对于有关内设部门及其命名、职权、功能等方面设定，均有不同。实践中，一般可能包括：合规事务职能部门、法律事务职能部门、风险控制职能部门、财务职能部门、内部控制职能部门等，为行为简洁，以下统称“风控部门”）的视角来看，在审核企业拟投放的项目风险时，当然是希望所有项目的增信措施均系完整、合法、有效。

但是，理想很丰满，现实很骨感，实务中并不存在完全没有风险的项目。有些情况下，部分项目的增信措施，会存在这样或者那样的瑕疵，成为风控部门的工作人员（以下简称“风控人员”）所关注的要点。笔者将在下文中就几种实务中较为常见的、存在瑕疵的增信措施，展开论述。

2. 原则：增信措施是否存在法律风险

对于项目的增信措施，首先需要审核的即是其是否存在法律风险。笔者以为，审查法律风险，应当按照如下两个层面进行审查：

首先，如将来发生纠纷，增信措施会面临何种司法挑战。笔者以为，风控人员对于增信措施的法律风险审查，都应当至少、首先基于这样的假设，即：基于增信措施有关潜在的风险点，在交易的当事人发生纠纷后，该增信措施在司法上可能面临何种挑战或后果。只有在这样的假设下，风控人员所作出的分析结论，才能够使得权利人的权益维护，在法律上处于可救济的状态。这一点，也正如业内人士所谓的“非诉律师要从诉讼角度去考虑”。

其次，增信措施能否保障实现交易目的同时符合法律规定。基于第一个层面的审查结果，在项目交易结构、合同条款的设置、起草过程中，风控人员还要思考增信措施是否符合法律法规和规范性文件，确保有关交易结构、合同条款的设置能够即解决增信措施的合规交易问题，进而实现交易目的，又同时不会阻滞交易目的最终在法律上处于可救济的状态。

笔者认为，无论是企业的风控人员，还是律师事务所、律师（以下简称“外部律师”）均可以参考上述方法来展开有关法律工作，这样才能最终在确保项目的交易目的实现的同时又能确保如将来交易各方发生争议时己方的主张能够得到法院支持。当然，笔者也认为，由于风控人员和外部律师在工作方式上存在差异，故两者最终呈现的工作成果亦会有所区别，对此笔者将另外撰文讨论，在此不作赘述。

3. 原则的运用：常见的增信措施及有关问题

3.1 未经登记的“股权质押”

(1) 事实部分

某项目采用之增信措施及相关商业安排如下：

1) 债权人黄某与出质人郭某拟签订《股权质押合同》以担保主合同项下之债务，其中约定：

债权人为质权人，出质人为债务人（以下统称“出质人”），质物为债务人所持有之全资子公司之标的公司51%比例的股权（以下简称“质押股权”）；

2) 《股权质押合同》签订后，出质人以各种借口、理由推脱，没有在《股权质押合同》所约定的期限内就质押股权在办理股权质押登记。对此，债权人(质权人)并未采取合理、积极的措施要求出质人办理质押登记，放任“未登记”之状态的持续。

后，债务人未依约履行主合同项下之合同义务，双方爆发争议。

(2) 法律分析部分

首先，从合同法角度来审视，按照《股权质押合同》的约定，债权人与出质人在签字盖章后《股权质押合同》即生效，且债权人与出质人在签署合同的过程中及《股权质押合同》内容本身均不存在我国《民法总则》《合同法》等法律规定之导致法律行为无效的情形；另，根据《物权法》第十五条规定，当事人之间订立有关设立、变更、转让和消灭不动产物权的合同，除法律另有规定或者合同另有约定外，合同自成立时生效；未办理物权登记的，不影响合同效力，故《股权质押合同》在签订后，应当认定为有效合同。

其次，从物权法角度来审视，由于我国《物权法》第二百二十六条的规定，“……以其他股权出质的，质权自工商行政管理部门办理出质登记时设立。”因此根据上述规定，本案中，由于未办理股权质押登记，因此基于质押股权之上的权利质权并未真正设立，即《股权质押合同》所约定的“质权”并不具备物权法意义上的效力，担保物权无法形成。

(3) 法律后果/结论

如前所述，由于本案所涉之“股权质押”仅具有合同法上的意义而无物权法上的意义，故债权人也并未享有合法、有效的权利质权，因此当债务人怠于履行其还款义务时，债权人无法就质押股权拍卖或变卖所得的价款享有优先受偿权。

正如前文第2节所述，有关人员在审视交易中的任何法律风险，都应当将假设发生争议后，在司法上可能面临的挑战或后果作为分析的基础。基于此，笔者认为，前述未经登记的“股权质押”可能面临的司法挑战或后果有：

第一，基于前述“(2)法律分析部分”中的理由，虽然法院会认定《股权质押合同》有效，但由于权利质权未设立，因此当债务人不能履行或不完全履行还款义务时，债权人无法就质押股权拍卖或变卖后所得的价款享有优先受偿权。

第二，《股权质押合同》生效后，依据当前《股权质押合同》的有关约定，出质人具有办理工商登记的合同义务，则人民法院可能会作出如下认定：

权利质权虽然因未办理质押登记而未设立，但双方之间的质权设立合同是双方的真实意思表示，并不违反法律、法规的强制性规定，应属有效，出质人与质权人之间成立股权质押合同关系。质押合同成立后，双方均应按合同约定履行自己的义务。双方签订《股权质押合同》后，出质人应按照法律规定向工商行政管理部门申请办理出质设立登记，其未申请设立登记，导致质权人最终无法就案涉股权的交换价值享有优先受偿权，对质权人构成了违约，应承担相应的违约责任。

进一步分析前述之违约责任的承担方式、比例，笔者以为：

本案中，债权人明知出质人未依约办理股权质押登记，也未采取合理、积极的措施要求出质人办理质押登记，放任“未登记”之状态的持续，故人民法院可能会认定债权人对前述出质人未办理股权质押手续的行为存有过错。因此对于出质人应承担的违约责任，人民法院将综合双方的违约情况和过错程度，酌定某一比例判决双方按比例共同承担民事责任。

3.2 后让与担保

(1) 事实部分

黄某（债权人）系职业放贷人，黄某与其客户郭某（债务人）拟签订《融资合同》（以下简称“主合同”），并实施民间借贷性质的债务融资。

为担保债权人在主合同项下之债权，除主合同之外，债权人黄某又与债务人郭某签订了《补充协议》，约定：若发生债务人违约，债权人黄某有权以1元人民币作为对价，受让债务人郭某所持有之目标公司的51%的股权（以下简称“标的股权”）。

(2) 法律分析部分

1) 让与担保的分类：狭义的让与担保与后让与担保

让与担保不是《担保法》《物权法》规定的担保方式，是一种非典型担保。让与担保是指债务人或第三人将动产、不动产或者股权等财产转移给他人，为主合同的履行提供担保。此外，根据担保设定之初是否同时将担保物所有权进行转移，即担保权人在担保设定之初对担保物享有的是既得权利还是期待权利，让与担保可以分为“狭义的让与担保”与“后让与担保”。

狭义的让与担保，是指债务人或者第三人为担保债务人的债务，将担保标的物的所有权等权利转移于担保权人，并约定债务人于债务清偿后，担保标的物应返还于债务人或者第三人，债务人不履行到期债务时，担保权人就该标的物优先受偿的一种担保形式。

后让与担保，是指债务人或者第三人为担保债权人的债权，与债权人签订买卖合同，约定将买卖合同的标的物作为担保标的物，但权利转让并不实际履行，于债务人不能清偿债务时，须将担保标的物的所有权转让给债权人，债权人据此享有的以担保标的物优先受偿的一种担保形式。

2) 事前归属型让与担保和清算型让与担保

而根据债务人不能履行债务时，债权人与债务人或者第三人是否约定需要对担保物进行清算估价程序，广义的让与担保又可以分为事前归属型让与担保和清算型让与担保。

事前归属型让与担保，又称为流质型让与担保，指约定无需进行清算，担保物所有权直接归属债权人用于偿债的让与担保。

清算型让与担保，指约定在债务人不能履行债务时，需要对担保物进行清算后偿还债务的让与担保。

而项目所涉之的后让与担保，根据《九民纪要》第七十一条规定，该后让与担保法律效果如下：

第一，关于《补充协议》合同效力的问题。

首先，（2018）最高法民终751号案中，最高人民法院认为：“关于实现让与担保的清算问题。……案涉当事人不仅约定而且实际履行了清算义务，奕之帆公司等有关案涉让与担保未经清算的主张，本院不予支持。”由此可以认为，当前主流司法观点倾向于认定让与担保合同的效力；同时，笔者注意到，《九民纪要》第七十一条亦肯定了让与担保的物权效力，即担保人享有担保物拍卖、变卖或折价所得款项的优先受偿权。

《物权法》第二百一十一条的规定，质权人在债务履行期届满前，不得与出质人约定债务人不履行到期债务时质押财产归债权人所有。而在我国法律制度中，与公司股权的让与担保最为相似的担保形式就是股权质押。因此，若发生诉讼，笔者认为，不排除人民法院可能会类推适用《物权法》第二百一十一条的规定而认定《补充协议》中的后让与担保条款无效（如辽宁省高级人民法院（2016）辽民申1115号）。但笔者认为，禁止流质否定的应该是该让与担保中关于债务人不履行债务时担保物归债权人所有的合同条款，而非全盘否定整个让与担保合同效力。同时，笔者注意到，《九民纪要》在否定事前归属型转让与担保效力的同时，也确立了清算型让与担保的效力，为清算型让与担保指明了方向。对此，最高人民法院的有关意见也确认了这一问题。也就是说，如《补充协议》的有关约定在不违反《物权法》关于禁止流质规定且包含有清算条款的情况下，则《补充协议》的安排能够被认定为整体有效。

其次，《补充协议》的有关条款被认定为有效后，根据目前的司法实践，人民法院将参照适用《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第二十四条第一款规定：“当事人以签订买卖合同作为民间借贷合同的担保，借款到期后借款人不能还款，出借人请求履行买卖合同的，人民法院应当按照民间借贷法律关系审理，并向当事人释明变更诉讼请求。当事人拒绝变更的，人民法院裁定驳回起诉。”因此如上述案例中债权人黄某和债务人郭某发生纠纷，且债务人郭某及目标公司一直未为债权人黄某办理工商变更，则债权人黄某起诉到法院时，法院首先根据主合同（原债权债务）关系处理。如债权人黄某请求债务人郭某交付抵债物（标的股权）或者办理标的股权权属变更登记的，人民法院应当向其释明，告知其根据主合同（原债权债务关系）提起诉讼。经释明后债权人黄某若仍拒绝变更诉讼请求的（请求受让标的股权的），则人民法院可以驳回其诉讼请求。其次是债权人黄某可在执行程序中申请拍卖、变卖抵债物或者折价，但债权人黄某并不能对所得的价款享有优先受偿权，须经清算（债权人黄某之所以无优先受偿权，是因为目标公司并没有在债务到期前完成股东工商变更这一“公示”行为）。

当然，如果《补充协议》的被法院认定为部分无效的话，则《补充协议》里的相关条款无法再实际履行，则此时债权人黄某的债权亦无法得到标的股权实质上的担保。

第二，由于前述原因，因此债权人黄某在面临司法挑战时，无法就标的股权拍卖、变卖所得的价款取得优先受偿权，仅能“申请拍卖合同标的物，以偿还债务”，但又因债权人黄某本就可以在执行程序中申请对债务人郭某名下的财产予以强制执行，故笔者以为，项目中债务人郭某提供的后让与担保，在面临司法挑战时，并不能直接担保债权人黄某的债权得到优先受偿。

(3) 法律后果/结论

虽然前述《补充协议》中约定的后让与担保因标的股权未变更到债权人黄某名下，因而仅具有合同法上的效力而不具备物权法上的效力，但是若在债务人郭某违反主合同时，债权人黄某并未就有关争议诉诸于司法，而是出于其自身或者其股东、关联公司、实际控制人等的产业布局、战略规划等考量，依据《补充协议》启动有关收购、并购的程序，此时《补充协议》就可以为债权人黄某启动前述程序提供合法、有效的法律依据。届时，债权人黄某依据这一法律依据，一旦决定启动有关程序，债务人郭某就不得拒绝，否则将面临承担《补充协议》所约定的违约责任。

笔者以为，对于某些具有较强产业背景的债权人而言，在实施、投放具体债务融资业务时，考虑设置后让与担保、（附条件的）债转股条款等类似的增信措施、商业安排，仍然是具有保障自身权利、降低风险等方面的意义的。这样的考虑，其背后所蕴含的商业思维，就也是业内某些人士所称的“投行思维”，即将“投行思维”运用、嫁接到以债务融资业务中。“投行思维”不仅可能影响、决定债权人项目选择、风险偏好等业务相关问题，也应当同时影响、决定到增信措施等法律、风控相关问题。

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